【华创宏观·张瑜团队】就业强劲+薪资放缓≠软着陆可期——12月非农数据点评&海外双周报第1期

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文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜

执业证号：S0360518090001

联系人：张瑜（微信 deany-zhang）殷雯卿（yinwenqing15）

事项

美国12月新增非农就业人数22.3万，好于彭博预期20万，前值下修为25.6万；12月失业率3.5%，彭博预期3.7%，前值3.7%；12月劳动参与率小幅提升0.1个百分点至62.3%，好于彭博预期的持平于前值62.2%；12月非农时薪同比+4.6%，预期+5%，前值+4.8%；环比+0.3%，预期+0.4%，前值下修为+0.4%。

主要观点

1、新增非农延续强劲，时薪增速超预期放缓

12月新增非农就业人数再超预期。12月新增非农就业人数22.3万，好于彭博预期20.5万，前值下修为25.6万。行业结构上，12月新增就业人口主要来源依然是高接触性服务业，新增就业人口153万人，不过较11月下滑30万人。

12月非农时薪增速超预期下降。12月非农时薪同比+4.6%，预期+5%，前值下修为+4.8%。分行业看，多数服务业薪资同比增速相较上月明显下滑，其中运输仓储业领跌，12月时薪同比增速3.7%，较11月下滑1.1个百分点，延续了10月以来的下跌趋势，反映供应链瓶颈的缓解；高接触性服务业中仅休闲和酒店业时薪同比增速仍略有增长，其余多数服务业薪资同比增速放缓。

2、强非农数据结构中隐藏的悲观信号

12月非农报告超预期的就业强劲+薪资放缓似乎描摹出了经济“软着陆”的美好图景，但需要警惕非农数据结构中隐藏的悲观信号：

一则，从就业状态看，当前的强就业可能是兼职增多带来的假繁荣。一方面，就业增长主要靠兼职有较高不确定性。根据家庭调查数据，12月非农就业人数增长均来自兼职，全职工作人数连续第二个月下降，事实上11月以来新增全职工作者数量已经跌至2011-2019年数据区间下沿，就业市场主要靠兼职可能暗示了就业增长的不确定性。

另一方面，兼职者中因经济原因兼职增多，暗示需求的疲弱。进一步拆分兼职者，可以发现新增就业中因经济原因从事兼职工作（也称非自愿兼职，原因包括商业条件不利、无法找到全职工作、需求季节性下降等）的人数继续增加，当下新增非自愿兼职工作者数量已经升至疫情前2011-2019年数据区间上沿，可能暗示了需求的疲弱。

以史为鉴，当下的强就业可能是衰退前的假繁荣。回顾80年代以来美国经历的几轮衰退初期基本均出现新增非自愿兼职者快速升高、全职工作者大幅下降，因此当下需要警惕因“强就业”过于乐观。

二则，劳动力供需紧张问题仍然存在，薪资增速能否持续放缓还需观察。首先，从职位空缺率看，当下职位空缺率/失业率仍然处在1.9的历史高位，而且分行业看，多数行业职位空缺率仍处在2008年以来均值1.5倍标准差以上，难言就业市场紧张程度缓解。其次，从景气调查看，12月ISM非制造业PMI就业分项指数跌至荣枯线以下录得49.8，受访企业反映部分原因在于无法填补空缺职位，显示出服务业就业仍存在供需紧张问题。

美联储鹰派态度依然坚定。非农报告发布后，包括亚特兰大联储行长Bostic、美联储理事Cook等在内的官员强调尽管出现了一些价格压力放缓的迹象，但联储仍需要进一步加息以遏制通胀。另外，12月会议纪要也显示目前尚无官员预期2023年将降息，且通胀上行风险仍是当下影响政策前景的关键因素，在通胀明显接近2%之前继续保持限制性政策立场是合适的。因此在尚未看到通胀明确能够回落至2%以内的信号、就业市场紧张程度未见明显缓解之前，不过早放松货币政策、将联邦基金利率更长时间维持在高位水平，都会是美联储更安全的选择，因此当前交易美联储货币政策转向或仍为时过早。

风险提示：美国通胀回落超预期

报告目录

报告正文

一

12月非农点评：就业强劲+薪资放缓=软着陆可期？

（一）新增非农延续强劲，时薪增速超预期放缓

12月新增非农就业人数再超预期。美国12月新增非农就业人数22.3万，好于彭博预期20.5万，11月数据下修为25.6万。新增就业人数的下降源自政府部门，私人部门就业仍然强劲，12月私人部门新增就业人数22万，彭博预期18.8万，11月数据下修为20.2万。

行业结构上，多数服务业新增就业人口环比下滑。12月高接触性服务业新增就业153万人，较11月下滑30万人。具体来看，新增就业人口主要来源依然是教育和保健服务业、休闲和酒店业，12月新增就业人数分别为78万人、67万人，分别占私人部门新增非农就业总数的35%、30%，但两行业新增就业人口较11月均有下滑，各自少增12万人。12月新增就业人口增量主要源自零售、运输仓储、批发和建筑业，分别较11月多增26万、26万、13万、13万人。

失业率超预期下降。12月失业率3.5%，彭博预期3.7%，前值3.7%。从失业人口结构看，失去工作以及结束临时工作的人口明显减少，12月为262.9万人，11月276.1万人，同时失业人口中离职者、再就业者均回落，就业市场乐观程度继续弱化。劳动参与率超预期回升。12月劳动参与率小幅提升0.1个百分点至62.3%，好于彭博预期62.2%与前值62.2%，其中按年龄结构看，“黄金年龄”（25-54岁）劳动者参与率自9月以来首度回升，12月录得82.4%，环比11月+0.1个百分点。

12月非农时薪增速超预期下降。12月非农时薪同比+4.6%，预期+5%，前值下修为+4.8%；环比+0.3%，预期+0.4%，前值下修为+0.4%。分行业看，多数服务业薪资同比增速相较上月明显下滑，其中运输仓储业领跌，12月时薪同比增速3.7%，较11月下滑1.1个百分点，延续了10月以来的下跌趋势，反映供应链瓶颈的缓解；高接触性服务业中仅休闲和酒店业时薪同比增速仍略有增长，12月6.4%，前值6.3%，其余多数服务业薪资同比增速放缓。

（二）强非农数据结构中隐藏的悲观信号

12月非农报告超预期的就业强劲+薪资放缓似乎描摹出了经济“软着陆”的美好图景，但需要警惕非农数据结构中隐藏的悲观信号：

一则，从就业状态看，当前的强就业可能是兼职增多带来的假繁荣。一方面，就业增长主要靠兼职有较高不确定性。根据家庭调查数据，12月非农就业人数增长均来自兼职，全职工作人数连续第二个月下降，事实上11月以来新增全职工作者数量已经跌至2011-2019年数据区间下沿，就业市场主要靠兼职可能暗示了就业增长的不确定性。

另一方面，兼职者中因经济原因兼职增多，暗示需求的疲弱。进一步拆分兼职者，可以发现新增就业中因经济原因从事兼职工作（也称非自愿兼职，原因包括商业条件不利、无法找到全职工作、需求季节性下降等）的人数继续增加，当下新增非自愿兼职工作者数量已经升至疫情前2011-2019年数据区间上沿，可能暗示了需求的疲弱。

以史为鉴，当下的强就业可能是衰退前的假繁荣。回顾80年代以来美国经历的几轮衰退初期基本均出现新增非自愿兼职者快速升高、全职工作者大幅下降，因此当下需要警惕因“强就业”过于乐观。

二则，劳动力供需紧张问题仍然存在，薪资增速能否持续放缓还需观察。首先，从职位空缺率看，当下职位空缺率/失业率仍然处在1.9的历史高位，而且分行业看，多数行业职位空缺率仍处在2008年以来均值1.5倍标准差以上，难言就业市场紧张程度缓解。其次，从景气调查看，12月ISM非制造业PMI就业分项指数跌至荣枯线以下录得49.8，受访企业反映部分原因在于无法填补空缺职位，显示出服务业就业仍存在供需紧张问题。

美联储鹰派态度依然坚定。非农报告发布后，包括亚特兰大联储行长Bostic、美联储理事Cook等在内的官员强调尽管出现了一些价格压力放缓的迹象，但联储仍需要进一步加息以遏制通胀。另外，12月会议纪要也显示目前尚无官员预期2023年将降息，且通胀上行风险仍是当下影响政策前景的关键因素，在通胀明显接近2%之前继续保持限制性政策立场是合适的。因此在尚未看到通胀明确能够回落至2%以内的信号、就业市场紧张程度未见明显缓解之前，不过早放松货币政策、将联邦基金利率更长时间维持在高位水平，都会是美联储更安全的选择，因此当前交易美联储货币政策转向或仍为时过早。

二

全球经济与复工跟踪

三

海外流动性与资产价格跟踪

具体内容详见华创证券研究所1月8日发布的报告《【华创宏观】就业强劲+薪资放缓≠软着陆可期——12月非农数据点评&海外双周报第1期》。

华创宏观重点报告合集

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